Срочные валютные рынки

Параллельно с рынком спот функционирует срочный валютный рынок. Необходимость такого рынка вызвана тем, что одно-двухдневный срок поставки валюты на рынке спот оказывается слишком коротким для многих международных сделок. На этом рынке осуществляются различные сделки, которые объединяют более продолжительные сроки поставки валюты — от трех дней до нескольких лет. Курс срочного рынка валюты, как правило, не совпадает с курсом спот, что объясняется международными различиями в уровнях процентных ставок. Срочный валютный рынок, будучи в несколько раз меньшим по объему совершенных операций, чем рынок спот делится, в свою очередь, на несколько секторов в зависимости от специфики заключаемых сделок. Форвардным обменным курсом принято называть курс, установленный в настоящее время контрактом между банком и его клиентом по купле-продаже валюты на определенную дату в будущем по цене, зафиксированной в момент заключения сделки. Сроки форвардных контрактов бывают различными, наиболее распространены сделки на 30,90 и 180 дней. Подобные контракты заключаются между банками и его клиентами, часто это контракт между двумя банками. Рынок форвард, подобно рынку спот, не имеет физического бытия, представляя собой неформальное соглашение между банками и брокерами, связанными друг с другом современными средствами телекоммуникаций.

Базовым курсом валютного рынка является курс спот. Однако курс форвард, как правило, отклоняется в ту или иную сторону от курса спот. Когда за поставку форвард платят больше, чем за поставку спот, говорят, что сделка принесла премию (forward premium). Если соотношение названных курсов прямо противоположное, имеет место дисконт (forward discount).

В общем виде ежегодный размер премии (дисконта) по форвардному контракту определяется по следующей формуле:

где Fo — обменный курс форвард на дату заключения контракта; So — обменный курс спот года на ту же дату; N — срок контракта.

Положительное значение выражения обеспечивает премию форварду. При отрицательном значении этого выражения налицо форвардный дисконт, т. е. валюту дешевле приобрести по курсу форвард, чем по курсу спот. Термины «премия» и «дисконт» понятны каждому, кто осуществляет свои сделки на рынке форвард. Однако некоторые торговцы на этом рынке предпочитают использовать иные термины и, в частности, спрэд форварда. Форвардный контракт, хотя и обязателен к выполнению, но допускает известные отклонения от стандарта, обусловленные особенностями заключенных сделок. Например, в некоторых случаях покупатели и продавцы на рынке форвард не знают точно, когда им потребуется иностранная валюта. Допустим, что импортер из одной страны должен уплатить зарубежному экспортеру определенную сумму спустя 30 дней после поставки партии товаров. Однако точная дата поставки ему неизвестна, ибо в контракте она обозначена такими словами: «в последних числах апреля». Учитывая это обстоятельство, банк может предложить своему клиенту такой вариант форвардного контракта, в котором предусмотрена поставка валюты в любой из последних 10 дней срока данного контракта. Возможны и другие варианты гибкого подхода к составлению форвардного контракта. На рынке форвард используют два основных способа котировок: аутрайт (outright) и своп (swap). Котировка аутрайт по форме схожа с котировкой обменного курса на рынке спот: она сводится к определению форвардного курса обмена, выраженного путем приравнивания различных валют к одной. Однако на форвардном рынке чаще применяют котировку своп. Этот способ котировки осуществляется следующим образом: за основу принимается обменный курс спот, к которому добавляется или вычитается определенный процент. Необходимость добавления или вычитания определенного процента вытекает из природы котировки своп и, в свою очередь, зависит от того имеется премия или дисконт по данной валюте. Банки и их клиенты из своего опыта работы знают результаты валютной сделки и для получения ставки своп в случае прямой котировки добавляют премию к курсу спот или вычитают из нее дисконт. Если имеет место обратная котировка, то дисконт прибавляется к курсу спот, а премия вычитается из него. Об уровне распространения различных видов валютных курсов говорит исследование, проведенное Федеральным резервным банком Нью-Йорка, в котором обобщена информация по 123 коммерческим банкам. Исследование показало, что по курсу спот осуществляется 64% валютных сделок, по ставкам своп — 30% и только 6% сделок было проведено на основе котировок аутрайт. В соответствии с двумя способами котировок форвардного курса существуют два типа контрактов. Контракты аутрайт, которые заключаются между банками и небанковскими клиентами, служат для непосредственной покупки или продажи валюты по курсу форвард. Контракты своп заключаются между самими банками или между банками и многонациональными корпорациями. В этих контрактах используются два разных валютных курса: курс спот и курс форвард. Применение двух разных обменных курса объясняется характером данного контракта. Валютный своп представляет собой контракт, который предполагает как покупку, так и продажу иностранной валюты. Причем акты купли-продажи осуществляются не одновременно, а разделены во времени. В большинстве случаев валютный своп включает в себя первую сделку по курсу спот и вторую сделку по курсу форвард. Валютный своп очень выгоден тем экономическим агентам, которые осуществляют иностранные инвестиции или берут кредиты за рубежом. Объединение двух сделок в одном свопе позволяет им получить существенную экономию по сравнению с раздельным проведением тех же самых операций. В тоже время валютный своп редко используется импортерами и экспортерами товаров и услуг. Невыгодность использования этого вида валютной сделки в международной торговле связана с тем, что платежи здесь часто задерживаются. Валютный своп весьма популярен в отношениях между банками. Осуществляя торговлю валютой, банк получает определенное соотношение требований и обязательств по конкретной валюте. Это соотношение принято называть валютной позицией. Валютная позиция считается закрытой при наличии баланса требований и обязательств по объему и срокам. Если баланс требований и обязательств не соблюден, у банка возникает открытая валютная позиция. В определенные дни банк может иметь длинную открытую позицию, которая означает, что он покупает больше иностранной валюты, чем согласен продать, либо запасы валюты превышают ее желаемую величину. В другое время банк получает короткую валютную позицию, т. е. согласен продавать больше иностранной валюты, чем покупать. С помощью контрактов своп банки получают возможность закрыть открытую валютную позицию. Они устраняют излишки (дефицит) по конкретной валюте, проводя операции по курсам спот и форвард со своими клиентами. Купля-продажа будущей валюты (фьючерсных контрактов) имеет сравнительно короткую историю, она ведет свое начало с 1972 г., когда на международном валютном рынке в Чикаго были проданы первые фьючерсные контракты. С тех пор открылось много новых рынков будущей валюты как в США, так и в других странах. Рынок будущей валюты мал в сравнении с рынком форвард. В среднем ежедневный оборот на нем составляет около 4 млрд. дол., тогда как объем операций на рынке форвард более чем в 20 раз больше. Несмотря на большую разницу в величине этих двух рынков, они взаимосвязаны между собой, любой из этих рынков воздействует на другой. Покупая фьючерсный контракт, экономический агент приобретает обязательство на поставку определенного количества валюты на установленную дату в будущем. Тоже самое количество валюты и на ту же самую дату можно получить альтернативно — путем заключения контракта форвард, Если цены на этих двух рынках отличаются друг от друга, неизбежно начинаются арбитражные сделки, целью которых является извлечение прибыли. Типичный арбитраж строится на разнице курса форвард при котировке аутрайт и курса фьючерсного контракта. Взаимосвязь и наличие общих черт у двух названных рынков не исключают отличий фьючерсных операций от форвардных. Прежде всего, контракты на будущую покупку валюты являются стандартными в части сроков, объемов и условий поставки валюты. Например, фьючерсная биржа в Чикаго установила конкретные сроки исполнения контрактов — третьи среды в марте, июне, сентябре и декабре. Фьючерсные контракты заключаются только на вполне определенные суммы, допустим 62 500 фунтов стерлингов, 100 000 канадских долларов и т. д. Далее, суммы фьючерсных контрактов гораздо меньше, чем в форвардных контрактах, а круг валют строго ограничен, он намного уже. чем на рынке форвард. Так, фьючерсные контракты на международном валютном рынке в Чикаго, заключаются только по шести валютам: английскому фунту стерлингов, канадскому доллару, швейцарскому франку, японской йене и австралийскому доллару. В отличие от этого форвардные контракты не являются стандартными, они достаточно гибки, учитывают особенности совершаемых международных сделок и пожелания клиента. Однако преимущество фьючерсной сделки перед форвардной состоит в ее рыночной ликвидности. В случае форвардной сделки экономический агент лишен выбора при выполнении своих обязательств по контракту. Поэтому операция форвард обычно заканчивается поставкой валюты. При фьючерсных же операциях возможности экономического агента гораздо шире: не дожидаясь срока выполнения контракта, он может реализовать его на бирже и получить разницу между первоначальной ценой контракта и его ценой на день продажи. И наконец, фьючерсные контракты покупаются и продаются на биржевом рынке, тогда как форвардные операции совершаются на межбанковском рынке. Поэтому участниками фьючерсного контракта является биржа, с одной стороны, и ее клиенты, с другой, а отнюдь не банки и брокеры. Валютный опцион является контрактом, заключенным между продавцом (его принято называть надписателем — writer) и покупателем (держателем) опциона. В соответствии с контрактом продавец обязан купить или продать определенную сумму валюты по установленной цене в любое время, вплоть до истечения срока контракта. Что же касается покупателя опциона, то он приобретает право купить или продать валюту по цене, установленной контрактом только в том случае, если ему это выгодно. В этом состоит важнейшее различие между опционом, с одной стороны, и форвардными и фьючерсными контрактами, с другой стороны. Действительно, форвардные и фьючерсные контракты должны быть выполнены в любом случае, обе стороны должны рассчитаться друг с другом в день поставки валюты. Иная ситуация складывается в случае валютного опциона, который дает его держателю право, но отнюдь не обязанность на совершение валютной сделки в будущем по заранее установленному курсу. Валютные опционы образуют сравнительно молодой сегмент рынка срочной поставки валюты. Торговля опционами в современном понимании этого термина ведется в США, начиная с 1981 г. Крупнейшим центром такой торговли является Филадельфийская фондовая биржа. До этого в Европе существовал рынок, на котором торговали опционами особого типа, выпускаемыми крупными банками (over-the-option). Различают опционы покупателя и опционы продавца. Опционы покупателя (call option) дают покупателю право купить иностранную валюту по базовой цене или обменному курсу опциона. Опционы продавца (pull option) дают такое же право покупателю, но не на покупку, а на продажу иностранной валюты. Опционы продаются по 9-месячному циклу. Срок опциона заканчивается в субботу до третьей среды месяца при оплате в эту же среду. В зависимости от предполагаемого срока оплаты поставки валюты различают опцион европейский и американский. Европейский опцион (european option) может быть оплачен только в день истечения контракта. Американский опцион (american option) предоставляет покупателю большую свободу выбора, позволяя совершать сделку в течение всего срока контракта, включая день его исполнения. Операции на срочном валютном рынке осуществляются в целях извлечения прибыли из курсовой разницы валют. В отличие от форвардных и фьючерсных контрактов опцион позволяет снизить риск, возникающий в связи с неблагоприятным изменением валютных курсов, и сохраняет возможность получения прибыли в случае благоприятного развития событий. Стоимость опциона рассчитывается на основе так называемой опционной премии (option premium), которая представляет собой твердую сумму, например, в центах, уплачиваемую с каждой единицы иностранной валюты — фунта стерлинга, канадского доллара, японской йены и т. д. Для того чтобы определить цену контракта нужно умножить премию на количество иностранной валюты, представленное в контракте. Основными факторами, определяющими цену опциона являются следующие.

1. Внутренняя ценность опциона (intrinsic value). Внутренняя ценность для опциона покупателя определяется мерой превышения курса спот базовой цены опциона, а для опциона продавца — мерой превышения базовой цены курса спот. Другими словами, внутренняя стоимость опциона представлена той суммой, которую можно получить при немедленном исполнении опциона. Поэтому чем больше опционная премия. тем выше внутренняя ценность опциона.

2. Изменчивость курсов спот и форвард. При прочих равных обстоятельствах чем больше изменчивость обменных курсов, тем больше вероятность получения прибыли при продаже опциона. Следовательно, при высокой изменчивости обменных курсов продавец будет запрашивать более высокую цену, а покупатель будет готов ее заплатить.

3. Срок, на который заключен контракт. При прочих равных обстоятельствах чем продолжительнее срок контракта, тем большую премию уплатит покупатель опциона и, следовательно, тем выше будет цена контракта. Объясняется это тем, что при продолжительном сроке больше возможность превышения обменного курса над базовой ценой опциона покупателя или базовой цены над обменным курсом в случае опциона продавца.

4. Тип опциона — американский или европейский. При одном и том же сроке большая гибкость американского опциона по сравнению с европейским означает, что покупатель не будет платить больше за европейский опцион чем за американский.

5. Процентная ставка по валюте. Под процентной ставкой данной валюты понимается процентная ставка, которую может получить владелец валюты, предоставив ее кому-нибудь в ссуду на определенный срок. Важная роль процентных ставок на валютном рынке связана с тем, что крупные депозиты приносят их владельцам доход, определяемый уровнем процентной ставки и в той валюте, в которой выражен депозит. В рассматриваемой нами ситуации высокая процентная ставка снижает цену опциона и наоборот.

6. Форвардная премия (дисконт) или разница в процентных ставках. Разница в темпах инфляции, состоянии торгового баланса и другие факторы создают трудности в формировании ожиданий о значениях обменных курсов. Поэтому при прочих равных обстоятельствах чем больше обесценивание валюты, тем выше будет цена опциона продавца по данной валюте, ибо в этих условиях больше шансов на реализацию именно опционов продавца. Равно как, чем выше стоимость валюты, тем выше стоимость опциона покупателя по данной валюте, поскольку именно они будут пользоваться спросом.

Обесценивающиеся валюты продают на срочном валютном рынке с форвардным дисконтом, а валюты, стоимость которых растет, — с премией. Отсюда следует, что чем больше форвардный дисконт по данной валюте, тем выше стоимость опциона продавца и ниже стоимость опциона покупателя. И наоборот, большая форвардная премия увеличивает стоимость опциона покупателя и снижает стоимость опциона продавца. Альтернативно эффект ожидаемого изменения обменных курсов на стоимость опциона можно выявить с помощью процентных ставок. В странах, где предполагается обесценение валюты, возникает тенденция к росту процентной ставки по сравнении с другими странами. Это и понятно, так как растущая процентная ставка компенсирует иностранным инвесторам потери от обесценения валюты. Следовательно, при высокой процентной ставке увеличиваются шансы на реализацию опциона продавца, цена такого контракта растет. Соответственно при низкой процентной ставке возрастают возможности реализации опциона продавца.